群雄争霸——四大连锁药店并购之道

依据四大连锁药店披露的年报，在过去的2020年，一共发生了51起并购，涉及门店将近1400家，交易金额约为22亿元。从上述数据来看，并购已经成为四大连锁药店扩大门店数量的常用手法。结合2019年发生了38起并购，2018年发生了47起并购的数据可以看出，四大连锁药店在选择扩大营收和规模的手法时爱并购。

1.并购的原因   

1.1 产业零散，并购空间大

依据2020年药品监督管理统计年度报告，截至2020年底，全国共有《药品经营许可证》持证企业57.33万家。其中，零售药店24.10万家，占经营企业数量的42.03%，零售连锁企业和门店数量31.92万家，占比55.68%，批发企业1.31万家，占比2.29%。再结合四大连锁药店披露2020年报里的数据看，四大连锁药店总店数约为2.6万家，占比全国药店数量为4.5%，显示行业发展空间巨大，并购可以加速四大连锁药店整合市场的步伐。其次，全国连锁药店占比只有五成多，意味着市场中还有24.10万家的小个体户，这对于连锁巨头来说，提供了很厚实的并购土壤。相比于往年的数据可以看出，全国药店连锁率的提升趋势是确定的，市场有着巨大的并购空间。

图1 ：2010-2019 年药品经营企业情况（单位：家）▼

来源：药品监督管理统计年度报告（2020年）

1.2 处方外流，市场空间大

2021年2月1日起施行的《零售药店医疗保障定点管理暂行办法》中的第十六条规定，定点零售药店可凭定点医疗机构开具的电子外配处方销售药品。这也就是零售药店行业盼望多年的处方外流。

依照2021年5月国元证券的零售药店行业深度报告。测算出，我国目前处方药的市场规模约为1.5万亿元。而现在院外零售终端的处方药规模仅占12%， 约1800 亿元，而医疗机构（包括基层医疗机构）的处方药市场预计超过 12000 亿元，处方外流空间巨大。

1.3政策限制，快速开店难

门店之间间距限制有要求。以2021年6月1日北京市药品监督管理局发布了《北京市药品监督管理局关于药品零售经营许可审批改革有关工作的通知（征求意见稿）》为例。意见稿中指出为了进一步深化药品流通领域的“放管服”，改革优化营商环境，和简化审批手续、提高审批效能。第一步是取消新开办药店间距限制的要求，具体是取消了新办药品零售门店应与已有的药品零售门店之间350米以上可行进距离的限制要求。其次是对于新申请的药品零售门店，或者原药品零售门店申请变更注册地址的，与已有药店的距离不再作为许可审查条件。而之前的规定只是同一零售连锁企业在开办直营门店时和在大型购物中心和繁华商业街区开办药品零售企业或经营类别为乙类非处方药的药品零售企业，可以不受距离限制。

门店筹建审批时间长。上述征求意见稿中第二步是取消了开办药品零售门店的筹建审批，将原来的“先筹建”“后验收”的两个审批流程合并为“新开办”一个流程，将相对应的审批流程进行相应调整，精简了审批程序。而且在此通知执行前已通过筹建审批取得《同意筹建通知书》的企业，可在原筹建决定作出之日起3个月内申请验收。此前新开门店的周期多在1年以上。

门店营业面积有相关规定。上述征求意见稿中的第三步是关于药品零售门店营业场所面积有所调整，药品零售门店原则上营业场所药品经营使用面积不少于70平方米。相比之前的开办药品零售门店，营业场所使用面积不得少于100平方米的规定，营业场所面积有所减少。这对于开店的自由度，有了进一步的提升。

1.4 药店的隐形资产，位置+客户资源

CRM（客户关系管理系统）一直是一家药店的重要资产，也是隐形资产，尤其是慢性病人这一方面，更是药店的核心资产。毕竟药品是一种低频刚需的商品，而开一家药店需要大量的投入，如果没有固定的客源，很难让一家药店生存下去，此时像慢性病人这种长期客户就显得尤为重要。另外，药店通常分为院边店和社区店这两种。院边店承接是医院外溢的客户，医疗耗材和器械通常营收占比大。这种店卡位非常精准，且位置特殊。一般，新来者很难切入进来。社区店则覆盖销售半径内的慢性病人等客户，CRM管理极其重要，是花费了长时间的人力和物力所积攒的结果。

1.5执业药师有缺口

依据2020年药品监督管理统计年度报告，截至2020年底，全国累计在有效期内的执业药师人数为59.42万人。而在2018年11月23日，商务部发布的《全国零售药店分类分级管理指导意见(征求意见稿)》中就指出二类以上的药店需配备执业药师。从目前的全国药店数量来看，执业药师数量依然有很大的缺口。

图2：在册执业药师执业领域分布▼

来源：药品监督管理统计年度报告（2020年）

2.并购的操作   

2.1并购目标选择及尽调——安全

四大连锁药店在选择并购目标时，基本原则是在本身市场的空白区域内选择龙头企业。以大参林为例，2020年披露的并购业务中，并购标的收购定价最少的约为1200万元，最高的约为2.5亿元。

2019年11月大参林发布《关于收购南通市江海大药房连锁有限公司51%股权的公告》中指明选择标的的原因为南通江海大药房属于南通市药店领域综合竞争力领先企业，药品零售销售规模和品牌影响力名列前茅，具有较强的忠实会员资源，从门店布局及发展速度目标公司具备优秀的区域扩展能力。其次还指出交易标的南通江海大药房权属清晰，不存在抵押、质押及其他任何限制转让的情况，也不存在诉讼、仲裁事项或查封、冻结等司法措施，以及存在妨碍权属转移的其他情况。事实上，四大连锁药店都会在并购前对交易对手提供的公司经营资料及财务数据、门店经营资质及证照、门店租赁合同等，进行实地尽职调查，以确保并购标的“安全性”。

表1：大参林2020年年度报告披露并购情况▼

来源：广慧并购，大参林2020年年报

2.2标的估值方法——便宜

并购标的估值有很多种方法，常见的有PE（市盈率）、PS（市销率）和PB（市净率）等。PE的计算以扣非净利润为基础，PS则以销售额为基础，而PB以净资产为基础。所以，不同的行业往往采用不同的估值方法。零售药店不是重资产行业，在选用估值方法时偏向PE和PS。当然，估值方法会以并购标的的实际情况不同而发生变化。比如，老百姓在并购时，往往会采用PE为20倍的估值方法，但因标的的实际情况会上下浮动。

表2：四大连锁药店近年并购估值情况▼

来源：广慧并购，各家公告

2.3股权转让款的支付方式——稳妥

股权转让款的及时支付往往是促进并购成功的关键一步。以益丰药房2018年收购江苏市民大药房为例，签署意向书后支付定金。实务中，大多数并购方在此时可以进场进行详细的尽职调查，以确认资产情况并与被收购方协商出最终收购价格。股权转让协议后，并购方支付第一笔款项，表明并购诚意并推动并购事项向前发展。工商变更登记办理完成后，支付第二笔款项。此时，并购方可以向被收购方派驻董事，财务等管理人员，与原有业务的整合之路就此开始。最后一笔等六个月之后再付出。主要是防止出现在前期尽职调查中未发现的问题，以及节约并购资金的成本。2020年，老百姓在并购人川大药房时，最后一笔款项约定是等被收购方收回关联方借款之后再付出。

实际上，四大连锁药店在并购标的时，大多数以现金支付，因为现金支付清晰方便快捷，能够有效的提高并购成功率。

表3：益丰药房收购江苏市民大药房的款项支付情况▼

来源：益丰药房20180825公告

2.4 后续管理——增值

2019年大参林在并购南通江海大药房后，公告里显示，在标的完成股权转让后，设置董事会，派驻2名董事，并约定董事会中重大事项及重大事项的表决通过比例。当然，四大连锁药店不仅会在董事会等公司管理层面下功夫，更会在产业整合方面上深耕。公告里表明并购后会共享采购平台，通过降低商品采购成本、加强门店专业水平及标准化、提升门店卖场及招牌等整体形象、优化区域消费品类及代理品种等措施，不断提升销售和毛利率水平，从而扩大公司品牌影响力。毕竟，买资产是为我所用，并购不仅仅是对原有标的的锦上添花，更是一种脱胎换骨的重生。

当然，大多数的并购股权比例都在51%上下。以2020年度大参林15起行业并购来看，有10起的股权比例在51%-65%之间。不谋求最大的股权比例，不仅可以减少并购成本，还可以让原有的管理者继续发挥作用，这也是后续管理中一招妙棋。老百姓就通过保留原创始人部分股权的“星火”模式控股收购区域龙头，实现跨省扩张和深耕优势市场。

2.5 符合公司战略目标——补齐短板

四大连锁药店作为药品行业中的零售业，最大的优势就是有足够大的地盘。这样，才会有更大的行业的话语权，以至于可以降低采购及管理成本。2020年，老百姓并购内蒙古的人川大药房，不仅可以扩大公司市场版图，还能跟当地子公司形成强强联合，从而加强公司对上游供应商的议价能力，降低产品的采购成本，并能整合内蒙地区地采购资源。 

3. 并购后对财务指标的影响   

四大连锁药店自登录资本市场以来，不遗余力的用 并购+自营+加盟 三驾马车来扩大市场份额。其中，并购是最快的操作。从表4可以看出，四大连锁药店在并购的操作，保持着较为稳妥的节奏，商誉占比资产的比值处于合理的水平。其中益丰药房的商誉占比资产的比值年年下降，虽然商誉的占比也在下降，但也表示出往年并购标的的质量高，给公司的资产带了一定的正增长，真正起到了补足短板的作用。从商誉占比资产比值的增长比率可以看出，大参林在2020年度的并购标的当年就对资产负债表起到了正反馈的作用，商誉增长了35.57%，但占资产总额却下降了4.67%。

表4：四大连锁药店三年商誉及资产增长比▼

来源：广慧并购，各家年报

从表5中可以得出，老百姓和大参林的并购动作频繁，但这两家的管理能力也不逊色，管理费用的增长比率没有超过商誉增长比率。而且这两家商誉增长比率小于净利润的增长比率，体现出整合能力的强大，以及扩大规模可以降成本的特点。当然，也侧面的表现出并购标的的选择及尽职调查的重要性。

表5：四大连锁药店三年营收及净利润增长比▼

来源：广慧并购，各家年报

4. 总结

在当今医改的全面推行下，四大连锁药店又迎来的新的挑战。并购作为扩大营收，降低成本的重要手段，看似是攻城利器，实则是一把双刃剑。如果优质的并购标的再加上强大的整合能力，将会是锦上添花，如果盲目的选择跑马圈地，以及内控管理的跟不上，刺伤的将会是自己。从上述分析可以看出，四大连锁药店在并购领域，并不像其他行业一样，做资本的野蛮人和股市里的镰刀，而是选择了踏踏实实的做产业。