美妆巨头的业务线剥离与再造：KKR收购科蒂美发
一、交易概述
2020年5月11日，Coty宣布与KKR达成战略合作。KKR以7.5亿美金可转化优先股的形式投资到Coty剥离出的专业美容及连锁业务线。该业务线将单独成立新的公司，所代表的企业价值（EV）43亿美金，所对应的2019年 EBITDA为12.3倍。新公司KKR将占比60%，而Coty将保留剩余40%的股权，完成交割后KKR将会进一步增资2.5亿美金，帮助公司提升运营降低杠杆率，而巴西的mass beauty业务线将仍保持由Coty母公司全资控股。
二、谁是Coty集团
Coty是目前全球最大的香水公司，同时也是世界第三大美妆公司。
在此之前Coty集团共拥有三大业务线：Bourjois、Clairol、Covergirl、Max Factor和Wella的Coty消费美妆业务（Consumer Beauty）；包括了Hugo Boss、CK、Alexander McQueen、Davidoff等奢侈品牌的Coty奢侈品业务（Coty Luxury）；以及包括指甲油品牌OPI、Clairol Professional、Wella Professionals和Nioxin在内的Coty专业美妆业务（Coty Professional Beauty）。
其中消费美妆业务主要由2015年自宝洁剥离资产后完成收购。收购宝洁旗下产品后，Coty在2016年将公司业务重新整合，大多来自宝洁的品牌被纳入Coty旗下消费美妆业务（Consumer beauty）板块。不过，该业务板块并没有因为这项并购而获得稳定的增长。在过去四个月，由于欧美地区在彩妆和护肤品市场竞争的加剧，以及Coty在欧美地区供应链的断裂，Coty的消费美妆业务销量不断下滑。
通过资产减值，Coty希望到2023年消费美妆业务销量占比将缩小至1%~2%。 在周一面对分析师的电话会议中，Coty首席执行官Pierre Laubies表示，“如果我们能够在适当缩小这个业务板块的同时稳住我们的市场份额，Coty将恢复增长。”
而与此同时Coty专业美妆业务的部分则希望通过出售给专业的并购基金完成投资从而实现资产的turnaround，同时因为Coty对这一个板块的业务也更有信心，因此也保留了约40%的股权。
在外界看来Coty专业美妆业务是一个非常具有吸引力的资产，具有如下优势：
1） 典型的稀缺性资产，同时处于困境，但是整个行业还是处于顺风中，因此具有较大的通过运营管理提升进行改造的空间；
2） 具有一系列标志性优质品牌，包括专业美发、零售美发、美发设备、专业美甲等。不同的品牌覆盖了所有的价格带，同时也覆盖了所有的渠道，包括专业美容、综合零售门店和药妆门店。这背后实际上也反应了专业美发品牌进行逐步破圈的趋势，逐步从专业美发渠道向传统渠道和电商渠道迁移；
3） 销售区域覆盖全球100个国家，44%来自于欧洲，24%来自于北美，3%来自于拉丁美洲；
4） 拥有世界顶级的端到端的研发能力，全球共有7个研发中心，400位工程师和科学家，拥有1000个专利，pipeline储备充沛。
接下来将具体来讲Coty的专业美妆板块，Coty的美发业务是全球第二大美发品牌集团，全年可以实现总收入27亿美金，而PF EBITDA利润为4.6亿美金（EBITDA利润率为17%）。
1. 专业美发（贡献集团51%总收入，61%利润）
l Coty的专业美妆是全球第二大的专业美妆业务板块，每年实现出厂销售140亿美金，同时18年至23年预计实现3%的年化复合增长；
l 旗下拥有一系列旗帜性品牌，包括全球第一染发品牌Wella，高端打理品牌sebastian，Salon第一护理品牌Nioxin，个性化护理品牌System Professional，美发教育第一品牌Sassoon；
l 人和资源网络是专业美发品牌第一重要的事情，经验丰富的专业销售和美发教育机构网络是Wella积累的重要资源禀赋。Coty全球拥有约2200位专业的销售和师资，覆盖全球主要的高端美发渠道；
l Wella是一家典型研发和创新驱动的公司，全球共有5个研发中心，300个科学家和研发工程师，8000个独特配方。
2. OPI（贡献集团19%总收入，12%利润）
l OPI是全球排名第一的专业美甲品牌，同时也是少有的在专业业务线和大众消费业务线都有布局的美甲品牌；
l OPI拥有极具有辨识度的色度，同时在社交媒体一直也保持热度第一；
l 该品牌的渠道尚未有被完全打开，如美甲沙龙、电商、精品零售渠道；
l 在地域上OPI在北美市场具有绝对的领导地位，同时也在欧洲、亚洲、拉丁美洲等区域快速增长。
3. ghd（贡献集团11%总收入，11%利润）
l 英国品牌ghd（good hair day）是全球高端专业造型工具的领军品牌，位列英国美发造型品牌推荐指数排名第一名，已经成为专业美发师最认可的品牌，且同时该品牌还在增长；
l 公司的研发实力业内领先，英国剑桥和香港2地研发中心，底层技术过硬（如无热损伤、负离子、无电线）；
l ghd同时也是一个全渠道品牌：专业沙龙树立品牌形象，而线上渠道提升消费者渠道，在高端渠道进行陈列建立消费者品牌高端化认知。
4. 消费美发（贡献集团9%总收入，9%利润）
l 消费美发业务主要包括2大母品牌，Wella（2019年销售3亿美金）- 巴西/墨西哥/日本/英国/德国等区域第一染发品牌；Clairol（2019年销售2.2亿美金）- 北美/英国/澳洲/南非等区域领先的染发品牌；
l 整个业务板块加起来为世界范围内第三大美发公司，其中部分子品牌在个别国家都是美发师最为认可的品牌，如Koleston在巴西、墨西哥和沙特，nice‘n easy在美国和英国；
l 消费美发业务被整合进入Coty的消费美妆业务线后，资源开始被消费美妆业务线的其他类目所共享，由此整个品牌开始失去专注；
l 消费美发业务本质上也是受到收购宝洁品牌之后的拖累，整体市场预算不足同时媒体曝光也不够，但是随着nice‘n easy 染发膏产品的面世同时市场预算的恢复，消费美发业务将会重新回到增长的轨道。
5. 巴西消费美妆业务（贡献集团11%总收入，8%利润）
l 巴西消费美妆业务（CB Brazil）在Coty内部是一个独立运营的公司，同时也是巴西市场第三大的美妆公司；
l CB Brazil在巴西采取了多渠道策略，同时在多个类目都处于市场领先地位（指甲护理第一，卸甲油第三，护肤液第二，修面第一，男士染发第一）；
l CB Brazil在巴西的渠道覆盖极广，甚至可以下沉到食杂店这种渠道；
l CB Brazil在组织上独立于Coty，同时在巴西市场拥有垂直一体化的加工工厂和研发中心，因此可以说CB Brazil是最有价值的资产。
总体而言，在Coty内部，专业美发/OPI/ghd归属于专业美发条线（Coty Professional Beauty），而CB Brazil基本上属于一个独立公司，而消费美发则属于消费美妆业务线（Consumer Beauty），而新的独立公司相当于把和美发相关的品牌又从原来的业务线里拆分出来重新打包。
数据来源：Coty公司
三、为什么KKR认为收购Coty是一个好Deal
KKR认为Wella是一个极富有吸引力的品牌资产。专业美发是一个140亿美金的市场且同时保持2-3%的稳定增长，市场地位仅次于L‘Oreal。另外Wella也是高认知度的B2B品牌，差具有异化的IP（如ME+），在专业染发技术领域know-how极强，cash conversion非常好。
在全球美发市场，Coty占据了10%的市场份额，而L‘Oreal市场份额为18%。而在全球染发市场，Coty占据了15%的市场份额，而L‘Oreal市场份额为20%。
由于Coty集团内部一直缺乏专注，同时由于一系列的执行问题（供应链，销售团队重建，品牌端投入下降）该业务板块的价值是被低估的，KKR认为至少有多个途径可以在完成收购后对公司进行运营提升使得公司重回增长的轨道。
具体包括：
l 增加投资，增加销售力量和深度分销，包括进一步做客群细分，加大在美发培训和教育端的培训投入，优化定价及交易条款从而最大化提升客户端的盈利；
l 重新重视研发，充分利用现有强大RD资源，同时Coty团队历史上就有非常好的研发投入产出的成绩；
l 社交电商尚有空间没被全部开发，同时也可以充分利用B2B电商的机会，由此降低对于下沉和分散渠道的补货和物流成本；
l 进一步提升产品组合的深度和广度，如针对于特殊发质的护发产品，推进生物基的产品线，地域上加大对新兴市场的投入力度以对冲成熟市场的下滑；
l 剥离后可以大幅压低采购、物流和其他固定成本；
l 业务本身现金流极强，也不需要过多的资本性投入（>85%自由现金流转化率）；
l 除此之外，KKR认为还有多种可以实现资本增值的选项（1）进行更多外延品牌并购去完善品牌组合（2）通过出售巴西业务、OPI和ghd业务获利（3）与德国汉高的美发业务存在最终整合的可能性（通过战略出售或者收购汉高的相关业务）。
四、如何进行拆分，并组成独立公司
在一个大企业内部将一个独立的业务板块进行拆分需要一系列考量。具体而言，针对于这个交易，将Coty美发业务从集团内部剥离需要至少考虑如下这些要素：
1） 现有的交易合同如何进行切分，不仅包括合同金额还包括折扣；
2） 如何从现有的销售体系中拆分出新的销售团队；
3） 重新进行关键供应链的条款谈判；
4） 将生产供应链进行转移及重新分配资源；
5） 对现有的物流体系进行重新规划；
6） RD研发资源如何进行重新资源分配；
7） 后台职能部门资源（财务、人力资源）；
8） IT系统进行重新规划设计。
由于刚才讲过Coty美发业务有5个业务板块，消费美发/专业美发/OPI/ghd/巴西消费美妆业务，而每一块业务在进行分拆的过程中都会有各自的问题：
1）消费美发业务最大的问题是在于现有的交易合同如何进行切分，因为在此之前消费美妆业务线属于Coty母公司的Consumer Beauty业务线，存在很多总对总的合同，同时销售团队需要重新搭建；
2）专业美发业务则和消费美发不太一样，专业美发因为属于独立业务条线，并不需要考虑分拆合同的问题，专业美发业务更多关心的是研发端的资源如何进行切分，而北美的研发中心采取了设施不转移但研发人员转移的方案；
3）OPI由于品牌势能较强，同时也是较为专业的产品，分拆后不会用到原Coty的销售团队，生产端也只会使用Coty的工厂，而不会将工厂资源并入到本次交易中；
4）ghd和巴西业务则更加独立，基本上只需要重新设计IT系统，并且共享中后台资源就行。
五、如何进行投后的运营提升
企业投后运营提升，需要重新拿出亮眼的业绩的表现，这里需要企业topline收入重新恢复增长，另外一方面也需要企业去降低成本。
1. 如何推动收入增长
1.1 专业美发业务线
1） 提升销售团队投入和流通渠道投入
l 在完成P&G收购之后，公司面对与Coty业务线进行整合的问题，大量销售人员因成本控制因素原因被砍掉。由于2018年50%的人员被优化，因此整体的销售团队都需要被重建；
l 通过重新进行用户分层，进一步提升渗透率（如美发沙龙和独立理发师、设计师），通过优化直销或经销商渠道，同时提升新的销售渠道（如电商）；
l 通过提升教育和培训内容，加强终端的粘性和美发沙龙的支出（加大内训师的团队规模，拓展教学中心数量）。
2） 产品线重新梳理和创新
l 引入新的创新型产品管线，如新的色系、应用和配方；
l 提升与创新产品相匹配的市场预算（历史上市场预算不足）；
l 围绕着Wella核心品牌，扩展外围产品线。
3） 加大线上投入
l 加大线上内容和工具的投入，支持终端营销和教育活动；
l 进一步培养自有和第三方的B2B电商平台，完善终端的补货和直销系统。
1.2 零售美发业务线
1） 优化渠道业务线和市场投入
l 很多品牌存在老化的的问题，具有品牌年轻化的空间；
l 现有的品牌组合在线上渠道的投入力度不够，可以通过深化与Amazon的合作，加大线上销售；
l 优化定价和销售折扣策略，从而对现有的货架空间形成有效防御，同时支持创新产品的动销。
2） 产品线重新梳理和创新
l 如重新推出Nice N Easy的液体配方，而之前的胶体配方消费者并不买单；
l 推出Root Touch Up和Age Defy的新色彩产品线，同时资源更加倾斜强势品牌。
1.3 其他产品线
1） OPI
l 通过产品创新，进一步驱动增长，保持市场的领导地位；
l 加速品牌进入B2C和电商渠道；
l 加速品牌在北美区域外的渠道拓展，北美目前占全球销售的66%。
2） ghd
l 地域上加速进入全球市场，同时继续加大DTC销售的力量；
l 加速产品线创新，同时进入护理和造型产品线。
3） 巴西业务线
l 通过适当的提价和市场费用优化保持现有的增速；
l 考虑收购本土品牌，从而优化固定成本（如生产端成本和后台成本）；
l 考虑设立JV公司，或者剥离部分资本回收现金流。
2. 如何进一步压缩成本
管理层预估在公司剥离实现独立运营后至少在三个层面可以进一步降低成本：
l 直接采购：降低采购的包装成本；
l 生产成本：将部分产品产能要求进行内部消化；
l 物流分拨：重新优化和分配中心仓资源，货运成本通过重新询价和使用新的3PL降低成本。
这三个部分总共会带来至少预估4000万美金的成本降低。
KKR通过第三方咨询公司诊断认为公司在4000万美金的基数至少还有8000万美金的成本压缩空间：
l 间接采购：通过其他机构的渠道降低采购成本（顾问、MRO）；
l 管理成本：按照企业人头数重新规划中后台人员数量；
l 生产成本：关闭2个自有生产基地，转为外包和3PLs；
l 物流分拨：将位于俄罗斯和意大利的中心仓合并到德国的中心仓；
l 精简SKU：砍掉现有不赚钱的长尾SKU产品。
数据来源：Coty公司
六、总结
KKR收购Coty是一个典型的大型企业剥离业务线的交易。在境外市场，很多大型企业内生增长不足，需要依靠不断的外延收购去实现增长，但是很多时候收购品牌并不意味着可以良好的消化品牌，反而会拖累母公司，而原有的收购业务也没能完全释放他的价值。这时候专业的并购机构可以帮助大型企业摆脱这样的历史包袱，让业务线实现独立发展，同时母公司也可以持有一定的少数股权，继续享有随着企业恢复到正常良性发展轨道后的资本红利。从而实现企业方，母公司和并购基金三赢的局面。